核电产业链有哪些投资机会？

1. 核电行业发展趋势

核电行业的稳定性和成长性是其景气度上升的重要特性。国常会近期核准了11台核电机组，创下新高，显示出核电项目核准数量逐年超预期增长，尤其在2022至2024年间，核准数量均超过政策指引的6到8台，达到10到11台的水平。这种超预期的发展模式显示出对核电行业的强力支持。

2024年8月19日核准的项目总计12.9吉瓦，涵盖了三代华龙一号、CAP1000及四代高温堆技术。这次核准的项目进一步拓展了行业空间，显示出核电技术路线的多样化和行业的持续发展潜力。

2. 核电的长期发展支撑因素

核电作为基荷电源，其投资额巨大，单台机组约200亿，核准11台机组可带动2000亿以上的投资规模。核电的绿电属性符合国家双碳政策，预示着其长期发展空间将逐步打开。

核电能够与用电负荷较近，减少对特高压输送的需求，匹配用电需求，对电网冲击小，是电网偏好的能源品种。当前可建设的机组台数超过100台，储备充足，支持行业的持续发展。

3. 政策支持与市场表现

中共中央国务院发布的关于加快经济社会发展全面绿色转型的意见中，首次将沿海核电与其他清洁能源基地并列，显示出对核电规模化发展的支持。政策强调合理布局和平稳建设节奏，稳定了核电行业的长期发展预期。

核电市场表现优异，自2023年初以来，核电市场指数跑赢沪深指数15.5个百分点。2023年上半年核电发电量达2121亿千瓦时，同比增长10.1%，占总能源比重5.1%。核电在我国能源结构中的发电量占比预计到2035年将达到13%到20%。

4. 技术与安全性

我国在三代核电技术上实现了全球领先，代表机型包括AP1000、华龙一号、CAP1400、EPR等。四代核电在安全性、核燃料循环和经济性上提出更高要求，高温气冷堆等示范电站已建成，奠定了批量化建设的基础。

三代核电与二代核电相比，安全性大幅提升，堆芯损坏概率和放射性释放概率大幅降低，机组额定功率和换料周期显著提高，寿命延长至60年。这些优势使三代核电具备良好的经济效益和批量化建设的潜力。

5. 核电产业链投资机会

核电产业链的产能正在提升，当前在建机组已达30台，预计未来将达到40至50台。设备国产化率高，主泵DCS等核心设备已实现国产化，产业链上中下游均有投资机会。上游核燃料供应由中核和中广核主导，具有高盈利能力。

中游设备厂商如上海电气、东方电气、哈电集团在主设备领域占据主要份额，核岛设备毛利高于普通设备。下游运营商净利率约40%，如中国核建在施工领域市占率高，机组台数增加带动业绩增长。运营商如中核、中广核等掌握运营牌照，构成核心壁垒。

6. 重点公司分析

中国核电在2023年实现收入749亿，利润106亿，净利率提升至25.9%。随着核准项目增多，公司进入快速成长期，市场化电量交易比例上升至44%。新机组如江苏徐州高温气冷堆项目探索新业务模式，提升长期盈利能力。

中国广核运营机组30.57GW，在建机组13.25GW，占全国装机容量43%。随着核准数量增加，公司进入持续成长阶段，华龙一号机组的增长将在未来五六年显现。设备龙头如江苏神通在核电领域具有高市占率，订单和交付上升推动利润增长。

Q&A

Q：我国在核电技术方面处于什么样的地位?

A：中国在三代核电技术上实现了全球领先，代表机型包括AP1000、华龙一号、CAP1400和EPR，这些机组的全球首台都在中国境内完成建设。四代核电也在我国实现了批量化建设，示范电站已经建成，具备了批量化建设的基础。总体来看，我国在核电领域无论是技术、建造还是规模化上都处于全球领先地位。

Q：三代核电相比二代核电有哪些优势?

A：三代核电在安全性上有显著提升，堆芯损坏概率和放射性释放概率比二代堆降低了一个数量级。机组的额定功率更高，换料周期从12个月延长到18到24个月，寿命从40年延长到60年。这些优势使得三代核电能够批量化建设并取得良好的经济效益。

Q：全球核电行业面临哪些主要问题?

A：全球核电行业面临三大问题：安全性、经济性和乏核燃料处理。历史上三次重大核事故凸显了安全性的重要性。经济性方面，早期核电造价高，但现代机组经济性已大幅提升。乏核燃料处理是另一个挑战，目前全球只有法国的拉阿格厂具备大规模处理能力，而中国也在建设相关产能以增强核燃料循环能力。

Q：美国在核电领域的现状和发展计划是什么?

A：美国是全球第一核电生产大国，核电占其电力供应的20%左右。美国政府对核电的支持力度逐渐增加，拜登政府在2022年拨款18亿美元用于核电发展，并进一步投入资金提升核燃料和先进反应堆技术。美国在核电技术和生产能力上保持全球领先，并持续加大投入。

Q：法国在核电领域的现状和发展计划是什么?

A：法国是全球核电占比最高的大国，核电在其电力供应中占62%。由于与俄罗斯脱钩天然气，法国加大了核电开发力度。2021年11月，马克龙宣布重启核电，并计划建设6台EPR2机组。法国作为欧洲核电的领军国家，正在大力倾斜资源发展核电，全球核电需求预计将迎来高峰。

Q：日本在核电领域的现状和发展计划是什么?

A：日本的核电占比目前较低，仅为6%，主要是福岛核事故后许多机组停运。日本计划重新启动停运的核电站，以解决电力供应不足的问题，核电仍然是日本主要的电力选项。

Q：俄罗斯在核电领域的现状和发展计划是什么?

A：俄罗斯的核电在其电力供应中占比约20%，并有大量在建机组。俄罗斯的VVER机组出口在全球名列前茅，具备全产业链出口能力。未来，俄罗斯将进一步加大核电出口力度，尤其是对中国、伊朗等国的出口可能会增加。

Q：核电产业链目前的产能情况如何?未来的产能扩展预期是什么?

A：当前核电产业链的产能正在逐步提升，目前在建机组已达到30台。未来，随着在建机组可能达到40至50台，许多公司已开始扩建产能。国产化率是一个重要考量指标，核心设备如主泵和DCS已实现国产化，整个产业链的国产化水平较高。我们认为，未来上中下游都会有较多的投资机会。

Q：核电产业链上游的核燃料供应有哪些关键参与者?

A：上游核燃料供应的主要参与者包括中核和中广核的矿业公司。中核是唯一的核燃料供应方，具有加工能力，并将在核燃料循环中占据重要作用。核燃料的制造过程包括矿采集、黄饼出售、六氟化铀转化及浓缩等步骤。关键材料如核级钢材正在进行国产替代，未来需求预计将逐渐上涨。

Q：核电产业链中游的设备厂商有哪些?其盈利能力如何?

A：中游设备厂商主要包括上海电气、东方电气和哈电集团，这些公司占据主要市场份额。核岛设备的毛利率明显高于普通设备，拥有核岛设备制造牌照的公司利润有保障。民营企业在阀门、管道材料等细分领域表现突出。

Q：核电产业链下游的运营商和施工企业的市场格局是怎样的?

A：下游运营商的净利率约为40%，盈利能力突出。中国核建在施工领域拥有较高市场占有率，是国内老牌施工企业。运营商如中核、中广核、国电投和华能掌握运营牌照，其他公司需通过央企控股参股方式参与，牌照构成了运营商的核心壁垒。

Q：核电厂选址和系统造价的主要考量因素有哪些?

A：核电厂选址逐渐从海边向近海推进，选址资源相对稀缺。设备费是核电系统造价中最重要的部分，占总投资的一半，其中核岛设备占总投资的26%。土建安装和前期工程费占17%。设备费对机组成本影响最大。

Q：核电设备中哪些部分成本最高?其供应商集中度如何?

A：核岛的一回路设备成本最高，单价多在1亿以上，是全场最昂贵的设备。供应商主要集中在三大核电集团，国内制造商相对集中，具备较高的制造壁垒。这些设备占整体设备成本的四分之一以上，制造商在行业内具有较强的生产壁垒。

Q：核电行业的技术研发和设计力量主要集中在哪些公司?这些公司的技术方向有什么区别?

A：核电行业是一个资本密集型、人员密集型和技术密集型的行业，需要大量工程师进行设计研发。国内具备工程设计能力的公司主要是一些研究院，分布在中核广核、国电投以及华能清华。中核广核主要以华龙一号为主，国电投则以CAP1000和CAP1400为主。未来核电市场的竞争将更多地集中在知识产权上，各家技术人员的储备将是支撑发展的重要要素。

Q：核电项目的股权结构通常是怎样的?这对上市公司的业绩有什么影响?

A：核电项目的股权结构通常比较多样化，控股方一般拥有51%左右的股权，主要由拥有核电运营资质的四家央企掌控，其他股东包括厂址提供方的大型发电集团和地方投资公司，后者通常占10%左右的股权。由于股权设置需要兼顾各方利益，上市公司在计算净利润和归母净利润时，需要扣除较高比例的少数股东损益。

Q：核电建设的时序是怎样的?各参与方在业绩兑现的时间点上有什么差异?

A：核电建设的典型施工周期约为五年，包括两年土建、两年安装和一年调试。长周期设备通常在项目开工前完成招投标，生产周期超过两年，供货在项目第三年进入安装阶段时进行交付。土建承包商在项目开工前介入，前两年为密集施工期;安装承包商在前期准备，第三年进行正式施工。各参与方在系统中的业绩兑现时间点存在明显差异。

Q：核电产业链中不同环节的公司在业绩兑现上有什么特点?

A：核电产业链中，不同环节的公司在业绩兑现上存在时间差异。运营商在项目调试完成并网后才能获得收益，而燃料生产商在首次装料阶段供货之前处于生产阶段。这种跨期现象与工程进度和资源匹配密切相关，是核电在资本市场演化中的主要特点。

Q：核电设备行业的市场格局如何?

A：核电设备行业的市场格局相对稳定，主要由核安全局划分为核一级、二级、三级和非核级。行业具有强烈的牌照效应，没有相关制造许可证的企业无法进入该领域。核电业务通常是公司盈利能力最强的部分，且盈利水平不易被压低。在市场整体增长的情况下，核电业务将成为公司重要的业绩增长点。

Q：中国核电的发展现状和未来前景如何?

A：中国核电在装机存量和新增增量上持续增长，进入快速成长期。2023年实现收入749亿，利润106亿，净利率提升至25.9%。未来，随着核准项目增多，公司估值体系将向成长型PE估值方向转变。目前在建机组数量占全行业接近一半，市场化电量交易比例提升至44%。公司探索新模式，如江苏徐州的高温气冷堆项目，将提升长期盈利能力。预计2024年至2026年净利润增长至133亿，装机规模的提升将带来稳定的利润增长。

Q：中国广核的市场地位和未来增长动力是什么?

A：中国广核是行业龙头，运营机组30.57GW，在建机组13.25GW，装机容量占我国43%。随着机组核准数量增加，公司进入持续成长阶段。2024年核准的11台机组中有6台为华龙一号，未来五六年将显现增长。业绩增长来自新机组并入，推动运营规模和业绩持续成长。

Q：江苏神通在核电设备领域的表现如何?

A：江苏神通是核电领域球阀、蝶阀的龙头厂家，市占率高，业务拓展至核电、化工、冶金等多领域。核电订单和交付的上升是其利润增长的强劲驱动力，未来持续成长趋势明显。

Q：中国核建和东方电气在核电领域的发展情况如何?

A：中国核建在核电施工领域是龙头，随着在建机组数量增加，业绩将持续增长。东方电气是主设备商龙头，火电和核电设备处于景气向上阶段，未来水电也可能增长。多板块共振为公司作为装备领域龙头央企的持续发展提供保障。