三门核电2号机组小修拖累 损失发电量约79.21亿千瓦

　　投资要点：

　　装机增长驱动收入增加，三门2号机组小修拖累业绩表现。截至2019年三季度末，公司前三季度累计实现发电量1012.06亿kwh，同比增长19.14%。公司不同区域机组利用小时涨跌互现，总体平稳。发电量增加主要受益于装机投产，目前公司累计投产21台核电机组，总装机1909.2万kw，比上年同期提升14.24%。公司前三季度毛利率、净利润率、ROE较上年同期均有所下降，主要原因是被三门核电2号机组小修工程拖累。根据公司披露，2019年前三季度按1号机组同比计算2号机组小修共损失发电量约79.21亿千瓦时。

　　此次小修是在发现设备缺陷后，公司秉承核电行业“保守决策”的原则而采取的安全合理的停机检修工作。目前已按照既定程序开展新设备回装工作，并严格按照国家监管安全要求开展后续复运工作。前三季度2号机组停机小修，损失发电收入的同时其余折旧成本等正常计提，对公司是整体盈利造成了较为严重的拖累。我们预计2号机组有望年内恢复运行，预计将推动公司盈利能力大幅改善。

　　调整会计政策估计，更真实反映三代核电经营情况。公司公告称，自2019年7月1日开始对下属不同类型的核电机组折旧年限等会计估计进行优化变更，以使会计估计能更好的反映三代核电的实际运营情况。根据公司披露，公司目前在运的二代核电机组设计使用寿命为40年，而三代核电机组设计使用寿命为60年，我们认为对三代核电机组采取更长的折旧年限可以更加真实的反映三代核电机组的运营情况。公司披露上述会计政策变更给公司前三季度净利润带来3.6亿元增量。由于上述会计估计变更发生在7月1日，且会计估计变更不采取追溯调整，我们预期上述会计估计变更将会推动公司下半年以及明年盈利能力提升。

　　核电重启逐步兑现，公司未来有望持续保持装机增长。截至目前，全国已经新增核准6台核电机组。其中公司旗下漳州1、2号机组属于被核准之列。当前公司漳州1号机组已开工，田湾7、8号机组总承包合同已经签署，徐大堡3、4号机组设计合同正式签署。在建的福清5、6号以及田湾5、6号机组进展均好于原计划进度节点。我们认为随着核电重启逐步兑现，公司有望开启新一轮装机增长。后续三代核电项目工程造价有望被控制在合理水平之类，给公司提供较好的业绩回报。

　　盈利预测与估值：主要是考虑到本次会计估计变更，我们上调公司2019-2021年归母净利润预测，预计2019-2021年公司归母净利润分别为49.9、61.3和67.7亿元(上调前分别为49.7、57.8、64.7亿元)，对应PE分别为16、13和12倍。公司作为核电运营龙头，后续盈利能力有望修复，核电重启打开装机成长性，维持“买入”评级。